Einde inhoudsopgave
Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/17.1.5
17.1.5 Door publicatieverplichtingen lagere "cost of capital"
mr. J.B.S. Hijink, datum 16-09-2010
- Datum
16-09-2010
- Auteur
mr. J.B.S. Hijink
- JCDI
JCDI:ADS575537:1
- Vakgebied(en)
Financieel recht (V)
Voetnoten
Voetnoten
In die zin Hail/Leuz (2006), p. 487 en Lombardo/Pagano (2000), p. 5.
Hail/Leuz (2006), p. 486-487.
Aldus La Porta/Lopez-de-Silanes/Shleifer (2003), op p. 17 en 23.
Zie Hail/Leuz (2006), p. 524-525. Hetzelfde beeld komt naar voren in het Hail/Leuz rapport aan de AFM (2007), zie met name p. 47-48.
Zie ook Enriques/Gatti (2006b), p. 8-9. Zij merken op dat de invoering van de verplichte toepassing van de goedgekeurde IFRS, ingevolge de JAS-verordening verschillende kanten op werkt. Omdat als gevolg van toepassing van 'fair value' als waarderingsgrondslag 'verborgen reserves' zullen verdwijnen, nemen de 'agency-kosten' voor investeerders af. Dat geldt ook voor JAS 24, op grond waarvan transacties met verbonden partijen moeten worden gepubliceerd. Anderzijds kunnen nieuwe 'agency-kosten' ontstaan daar waar de waarderingsgrondslag 'fair value' niet in plaats komt van waardering op basis van historische kosten, maar als alternatief (eveneens) mag worden toegepast. Deze keuzevrijheid voor vennootschappen geeft, in hun optiek (p. 8) een 'opportunity for creative accounting [which] may increase agency problems, due to the possibly increased scope for eamings management.'
Vgl. de nuancering die Hail/Leuz (2006) aanbrengen, p. 524-525: 'perhaps most importantly, the cost of capital is notoriously difficult to measure. In particular, it is difficult to ensure that the estimates do not reflect differences in growth expectations, rather than firms' cost of capital. (...) While these analyses suggest that our findings are quite robust and not spurious, we acknowledge that some concerns about measurement error remain. Our evidence should therefore be interpreted cautiously, keeping these difficulties in mind.' Ook het Hail/Leuz rapport aan de AFM (2007) bevat, op p. 46-48, een aantal nuanceringen. De aanhef van het begeleidende persbericht van de AFM - 'AFM-studie: IFRS leidt tot lagere kosten eigen vermogen en een meer liquide Europese kapitaalmarkt' — lijkt om die reden te sterk te zijn aangezet (te vinden op: http://www.afm.nl/marktpartijen/default.ashx?Documentld=10502).
Deze kanttekening kan bijvb. bij de resultaten van La Porta/Lopez-de-Silanes/Shleifer (2003) worden geplaatst. Zie voor een kritische kanttekening bij de in het onderzoek van La Porta/Lopez-de-Silanes/Shleifer (2003) gebruikte methodologie tevens: Sieros (2005).
De bijdrage die de publicatieverplichtingen kunnen leveren aan het terugdringen van deze directe "monitoring-kosten", zowel in de primaire als in de secundaire markt, komt tot uitdrukking in de vergoeding die investeerders wensen voor het ter beschikking stellen van hun middelen.1 De bijdrage van de publicatieverplichtingen aan het terugdringen van de directe "monitoringkosten" kan derhalve, bezien vanuit het perspectief van de (beurs)vennootschap, worden uitgedrukt in de bijdrage die deze verplichtingen (kunnen) leveren aan het verlagen van de "cost of capital".2
Uit verschillende empirische onderzoeken lijkt de conclusie getrokken te kunnen worden dat deze bijdrage van de publicatieverplichtingen positief is. Toegespitst op de "monitoring-kosten" in de primaire markt wordt geconcludeerd dat publicatieverplichtingen de kosten van "private contracting" verminderen en, daarnaast, geassocieerd worden met beter ontwikkelde effectenmarkten.3 Onderzoek naar de relatie tussen de omvang van de doorlopende publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen — in de secundaire markt derhalve — en de omvang van de "cost of capital" van die beursvennootschappen, laat daarnaast eveneens een positief effect zien.4 Bij het interpreteren van deze resultaten moeten overigens wel enige slagen om de arm worden gehouden. Zo is niet altijd duidelijk of lagere "cost of capital" het gevolg zijn van lagere directe "monitoring-kosten"5, of (mede) het gevolg zijn van het tot uitdrukking komen van betere toekomstige groeimogelijkheden.6 Ook komt in de resultaten niet altijd afdoende tot uitdrukking welke gedeelte van het terugdringen van de kosten van "private contracting" moet worden toegerekend aan de publicatieverplichtingen en welke gedeelte aan de mogelijke afdwingbaarheid van naleving van die verplichtingen.7