7.3.2.d.i Het dagvaarden van de houders van depositary receipts

Het komt met enige regelmaat voor dat een Nederlandse vennootschap (ook) een notering heeft aan een buitenlandse beurs. Vaak houdt een bewaarbedrijf (depositary) in dat geval de aandelen en geeft hiervoor zogenoemde depositary receipts uit. Deze depositary receipts worden vervolgens aan de desbetreffende buitenlandse beurs verhandeld. Het voordeel van dergelijke constructies is onder meer dat een buitenlandse belegger niet te maken krijgt met voor hem onbekende regels van Nederlands recht dat op de aandelen van toepassing is.1 Veel voorkomende figuren zijn American Depositary Receipts (ADR’s) en Global Depositary Receipts (GDR’s).2

In een aantal procedures is de vraag aan de orde gekomen of de uitkoper de depositary of de houders van de depositary receipts moet dagvaarden indien hij de overdracht van de aandelen vordert.

In de uitkoopprocedure inzake CompleTel stelt de gedaagde Bank of New York Mellon (BNYM) zich op het standpunt dat zij als depositary een vergelijkbare positie heeft als Euroclear Nederland en derhalve niet als aandeelhouder in de zin van de uitkoopregeling heeft te gelden. Zij voert hiertoe aan dat naar het recht van New York de aandelen niet in haar vermogen vallen en zij bij overeenkomst niet bevoegd is de aandelen te vervreemden of zelfstandig het stemrecht daarop uit te oefenen. De OK overweegt dat niet is gebleken dat BNYM ‘niet op rechtsgeldige wijze de betreffende aandelen […] heeft verworven’ en zij daarom ‘in beginsel, naar Nederlands recht, aangemerkt kan worden als houder van de aandelen’.3 Een vergelijking met Euroclear Nederland gaat volgens de OK evenmin op, omdat de positie hiervan – anders dan die van BNYM – geregeld is bij wet.

De uitspraak van de OK acht ik juist, haar motivering daarentegen niet. Voor de vraag of een (buitenlands) bewaarbedrijf als aandeelhouder heeft te gelden, is het naar mijn mening niet relevant of het bedrijf naar Nederlands recht de aandelen rechtsgeldig heeft verkregen. Ook de bewaarinstelling Euroclear Nederland krijgt de aandelen op naam rechtsgeldig (ter opname in het depot) geleverd, maar zij geldt echter niet als aandeelhouder voor toepassing van de uitkoopregeling (§ 7.3.1 sub b).4

Voor de vraag wie de uitkoper moet dagvaarden, dient de OK aan de hand van alle omstandigheden te onderzoeken wie in de praktijk daadwerkelijk als aandeelhouder functioneert en dus in redelijkheid als zodanig te gelden heeft. Daarbij is in ieder geval relevant of depositary receipts-houders jegens de ‘bewaarder’ een bepaalde goederenrechtelijke aanspraak hebben op de aandelen (§ 7.3.1 sub b).5 Van een dergelijke aanspraak is veelal geen sprake bij een depositary receipts-constructie. De houder van de receipts heeft in de meeste gevallen op basis van een deposit agreement slechts een verbintenisrechtelijke aanspraak op de in bewaring gegeven aandelen. Dit is volgens mij niet voldoende om te kwalificeren als aandeelhouder in de zin van de uitkoopregeling.6 Het is namelijk niet wenselijk dat een overeenkomst tussen twee of meer partijen bepalend is voor de vraag wie in de uitkoopprocedure als aandeelhouder heeft te gelden. Het voorgaande is een belangrijk verschil tussen aandelen waarvoor depositary receipts zijn uitgegeven en de in § 7.3.1 sub b besproken aandelen die zijn opgenomen in een giraal effectenverkeer. Dat de depositary receipts veelal ook in een giraal effectensysteem zijn opgenomen, maakt dit niet anders.

Opvallend aan de motivering van de OK in de CompleTel-zaak is tot slot dat zij niet ingaat op de stelling van BNYM dat de aandelen niet in haar vermogen vallen. Dit kan juist een indicatie zijn om niet BNYM, maar de achterliggende beleggers als aandeelhouder aan te merken (§ 7.3.1 sub b).7

In alle andere uitkoopprocedures waarbij sprake is van een vergelijkbare constructie met depositary receipts oordeelt de OK ook – al dan niet impliciet – dat de uitkoper het bewaarbedrijf terecht heeft gedagvaard.8