9.3.6 Voorwetenschap

Het stichtingsbestuur moet zijn functie naar behoren kunnen uitoefenen. Dat kan het stichtingsbestuur alleen indien het stichtingsbestuur goed op de hoogte is van de gang van zaken in en rondom de vennootschap. Het zal op basis van informatie op weloverwogen wijze het besluit moeten kunnen nemen om al dan niet de optie uit te oefenen. Het stichtingsbestuur zal dus over voldoende informatie moeten beschikken. Die informatie zal vooral door het bestuur en de raad van commissarissen van de vennootschap verstrekt moeten worden.1 Het gaat daarbij veelal om informatie die niet bekend zal zijn in de markt. Niet onaannemelijk is dat stichtingsbestuurders daarmee over voorwetenschap beschikken.

Onder voorwetenschap wordt ingevolge art. 7 lid 1 MAR verstaan bekendheid met informatie die concreet is en die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op de vennootschap, waarop de financiële instrumenten betrekking hebben of omtrent de handel in deze financiële instrumenten, welke informatie niet openbaar is gemaakt en waarvan openbaarmaking significante invloed zal hebben op de koers van de financiële instrumenten. Bekendheid met een op handen zijnde vijandig bod zal steeds als voorwetenschap beschouwd kunnen worden. De bieder zal in de meeste gevallen een overnamepremie bieden, waardoor openbaarmaking van het openbaar bod een significante invloed zal hebben op de koers van het aandeel in de vennootschap.2 Bekendheid met een concentratie van ongewenste stemmenmacht in de vorm van activistische aandeelhouders die onwelgevallige voorstellen doen om de strategie te wijzigen of een reorganisatie te bewerkstelligen, kan als voorwetenschap beschouwd worden. Dat hangt onder meer af van de waarschijnlijkheid waarmee voor deze voorstellen voldoende steun zal worden verworven en de mate waarin de markt daaraan geloof zal hechten.3 Naast deze twee situaties van oorlogstijd, zal het stichtingsbestuur ook in vredestijd over meer informatie beschikken dan een gemiddelde belegger. Of dan steeds sprake is van voorwetenschap bij de stichtingsbestuurders moet worden betwijfeld. Er is immers sprake van vredestijd. Dat betekent dat de continuïteit van de vennootschap niet op het spel staat. Er valt dus niets openbaar te maken, zodat ook geen gevaar is te duchten voor een significante koerswijziging van het aandeel. Overigens is de informatie als bedoeld in de definitie van voorwetenschap koersgevoelige informatie, die de vennootschap onverwijld algemeen verkrijgbaar moet stellen.4

Bestuurders van een stichting continuïteit beschikken uit hoofde van de uitoefening van hun bestuursfunctie in ieder geval in oorlogstijd over voorwetenschap. Zij kwalificeren daarom als primaire insiders als bedoeld in art. 8 lid 4 onderdeel c MAR. Het voordeel van deze kwalificatie is dat de bestuurders en commissarissen – die op grond van art. 8 lid 4 onderdeel a MAR eveneens tot primaire insiders behoren – rustig informatie kunnen verstrekken aan de bestuurders van een stichting continuïteit. De stichtingsbestuurders worden daarmee in staat gesteld om hun werkzaamheden uit te voeren. De gedachte hierachter is dat alle primaire insiders over koersgevoelige informatie mogen beschikken ter uitvoering van hun werkzaamheden.5 Het gevolg van de kwalificatie van primaire insiders is dat de stichtingsbestuurders over voorwetenschap beschikken. Dat hoeft niet bewezen te worden.6 Ook van de externe adviseur(s) van de stichting (en van de vennootschap) kan gezegd worden dat zij over voorwetenschap beschikken.7 Zij hebben eveneens toegang tot de informatie uit hoofde van de uitoefening van hun werk, vallen daarmee onder de reikwijdte van art. 8 lid 4 onderdeel c MAR en kunnen daarmee als primaire insiders aangemerkt worden.

Ingevolge art. 18 MAR moet de vennootschap een lijst bijhouden van de bij haar werkzame personen die op regelmatige of incidentele basis toegang kunnen hebben tot voorwetenschap en stelt de vennootschap deze personen op de hoogte van de daarmee verband houdende verboden en de hoogte van de sancties die op overtreding daarvan zijn gesteld. Het is aannemelijk dat naast de bestuurders en commissarissen van de vennootschap ook de stichtingsbestuurders en hun adviseurs in de lijst worden opgenomen. Opname is verklaarbaar tegen de achtergrond van de insiderlijst. De lijst kan namelijk nuttig zijn voor de vennootschap om de stroom van als voorwetenschap aan te merken informatie onder controle te houden en aldus aan haar wettelijke verplichtingen te voldoen.8 Bovendien kan deze lijst ook een nuttig hulpmiddel vormen voor de toezichthouder bij de uitoefening van het toezicht.

Het gevolg van het beschikken over voorwetenschap is dat een aantal verboden geldt voor de stichtingsbestuurders en de externe adviseurs. Tot deze verboden behoren het transactieverbod (art. 8 lid 1 MAR), het mededelings- en aanbevelingsverbod (art. 10 MAR) en het verbod van marktmanipulatie (art. 12 MAR). Dat betekent dat stichtingsbestuurders en externe adviseurs van de stichting (i) geen transacties mogen verrichten of bewerkstelligen in effecten in de vennootschap; (ii) de informatie waarop hun voorwetenschap betrekking heeft niet aan een derde mogen meedelen, anders dan in de normale uitoefening van hun werk, beroep of functie, noch een derde aanbevelen of ertoe aanzetten transacties te verrichten of te bewerkstelligen in effecten in de vennootschap; en (iii) geen middelen mogen inzetten om de markt naar hun hand te zetten.

De uitoefening van de optie moet niet worden beschouwd als een transactie als bedoeld in art. 8 lid 1 MAR, omdat de beschermingsprefs niet-genoteerde aandelen zijn.

Zoals hiervoor in paragraaf 9.3.4 onder c is gesteld, geldt er geen regel of norm op grond waarvan een stichtingsbestuurder geen effecten in de vennootschap mag houden. Beschikken stichtingsbestuurders over effecten in de vennootschap, dan mogen zij niet zelfstandig handelen in effecten van de vennootschap. Dat volgt uit het transactieverbod van art. 8 lid 1 MAR. Daarnaast dienen zij zich te houden aan het hierboven in deze paragraaf genoemde mededelings- en aanbevelingsverbod en aan het verbod van marktmanipulatie.

Heeft het mededelingsverbod van art. 10 MAR nog gevolgen voor het polsen van (groot)aandeelhouders? Het stichtingsbestuur moet zich een goed beeld kunnen vormen van de situatie en daar kan ook bij horen dat het op de hoogte is van het standpunt van (groot)aandeelhouders of kernaandeelhouder(s) van de vennootschap. Acht het stichtingsbestuur het van belang om het standpunt van enkele (groot) aandeelhouders te vernemen, dan zal het contact moeten hebben met die (groot) aandeelhouders. Dat zal veelal plaatsvinden buiten de algemene vergadering om. Bij die one-on-ones zal het stichtingsbestuur informatie verschaffen aan die aandeelhouders, zodat deze zich over hun standpunt kunnen uitlaten. Polst het stichtingsbestuur de (groot)aandeelhouder(s) op het moment dat er nog geen openbare mededeling is gedaan door de vennootschap, dan deelt het informatie mede waarop zijn voorwetenschap betrekking heeft en kan de vraag gesteld worden of de verbodsbepaling van art. 10 MAR wordt overtreden. Ik meen dat het polsen van (groot)aandeelhouders tot de normale uitoefening van de functie van het bestuur van de stichting behoort en dat het polsen derhalve uitgezonderd is van het mededelingsverbod van art. 10 lid 1 MAR. De mening van de kapitaalverschaffers kan van belang zijn bij de vraag of uitoefening van de optie gerechtvaardigd is. Dat is in het belang van de vennootschap, haar onderneming en alle daarbij betrokkenen. De stichting opereert dus in het belang van de vennootschap indien zij grootaandeelhouders consulteert. Het polsen geschiedt niet met als doel om die (groot)aandeelhouders financieel beter te maken. Weliswaar wordt het polsen door een stichting continuïteit niet met zo veel woorden uitgezonderd in art. 3 Besluit marktmisbruik Wft, maar blijkens de parlementaire geschiedenis geeft dit artikel slechts een tweetal voorbeelden van een uitzondering op het mededelingsverbod en bevat dit artikel derhalve geen limitatieve opsomming.9

Het polsen sluit ook aan bij de NCGC waarin aandeelhouders worden aangemoedigd om de dialoog met elkaar en met de vennootschap aan te gaan.10 In dit verband kan geconstateerd worden dat het ook de bieder of de doelwitvennootschap vrijstaat om (groot)aandeelhouders te polsen of zij bereid zijn bij een eventueel uit te brengen openbaar bod hun financiële instrumenten te zullen aanbieden, respectievelijk bereid zullen zijn om aandelen te nemen in de vennootschap.11 De (groot) aandeelhouders zullen daarom in een openbaar bod situatie veelal gepolst zijn door de bieder. Dat polsen dient een legitiem doel, omdat het voor de bieder van belang is te weten of een voorgenomen openbaar bod kans van slagen heeft.12 Ingevolge art. 3 van het Besluit marktmisbruik Wft is dan wel vereist dat het voor de bieder redelijkerwijs noodzakelijk is om te weten of de grootaandeelhouder op het bod zal ingaan en slechts die informatie wordt verstrekt die de grootaandeelhouder nodig heeft om zich over zijn bereidheid te kunnen uitspreken. Ik meen dat dit vereiste ook geldt voor een stichting continuïteit en dat daarbij zorgvuldig handelen van de stichting gewenst is. Overigens valt de (groot)aandeelhouder met de ontvangen kennis ook zelf onder de ver- en geboden van de MAR, hetgeen ertoe leidt dat ook op hem het transactie-, mededelings-, aanbevelings- en manipulatieverbod van toepassing zijn.

De stichting doet er bij het polsen van de (groot)aandeelhouders niet onverstandig aan om met de gepolste aandeelhouders een geheimhoudingsovereenkomst aan te gaan. Daarmee wordt voorkomen dat de vennootschap de in het kader van de functie van de stichtingsbestuurders verstrekte informatie algemeen verkrijgbaar moet stellen.13 Heeft de vijandige bieder de betreffende (groot)aandeelhouder reeds gepolst, hetgeen in de praktijk dus niet ongebruikelijk is, dan is er niets aan de hand als de stichting vervolgens ook bij diezelfde (groot)aandeelhouder aanklopt, zeker niet indien zij dezelfde informatie verstrekt.

Ik vermeld in dit verband ten slotte nog dat de stichting bij het polsen van grootaandeelhouder(s) niet wordt gehinderd door het gelijkheidsbeginsel van art. 2:92 lid 2 BW en art. 5:25k lid 1 Wft, omdat die artikelen zich richten tot de vennootschap. Overigens meen ik dat het gelijkheidsbeginsel niet snel aan polsen van grootaandeelhouder(s) door de vennootschap in oorlogstijd in de weg staat. Het gelijkheidsbeginsel beoogt vooral te voorkomen dat bepaalde aandeelhouders worden bevoordeeld boven andere aandeelhouders die zich in gelijke omstandigheden bevinden. Bij het polsen van een grootaandeelhouder(s) door de vennootschap in oorlogstijd gaat het de vennootschapsleiding erom om de mening van deze aandeelhouder(s) omtrent de situatie te vernemen, welke mening door de vennootschapsleiding kan worden meegenomen in haar afweging om al dan niet beschermingsmaatregelen te treffen. Er is geen sprake van bevoordeling of benadeling van bepaalde aandeelhouders. Bovendien geldt dat van schending van het gelijkheidsbeginsel geen sprake is indien voor de ongelijke behandeling in de bijzondere omstandigheden van het geval een redelijke en objectieve rechtvaardiging kan worden aangewezen.14 Die rechtvaardiging kan gevonden worden in het vennootschappelijk belang.15 Het is immers in het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming dat de vennootschapsleiding zich een goed beeld vormt van de ontstane situatie. Daar kan ook de mening van de grootaandeelhouder(s) bij horen. Een stichting continuïteit zal daarom ook vanuit die optiek niet gehinderd worden bij het polsen van de (groot)aandeelhouders.