2.3.4 Aandeelhouder als residual claimant

Een aandeelhouder heeft geen aanspraak op een gefixeerd bedrag van de vennootschap.1 Aandeelhouders zijn voor een uitkering uit het vermogen van de vennootschap afhankelijk van de mate van succes van de vennootschap. Alleen wanneer het financieel voortvarend met de vennootschap gaat, is een dividenduitkering mogelijk (zie par. 2.6.2) en zal de waarde van de aandelen stijgen (upside potential). Aandeelhouders hebben echter geen absoluut recht op het vermogen van de vennootschap.2 Hun aanspraak op het vermogen van de vennootschap heeft een voorwaardelijk karakter.

Aandeelhouders hebben eveneens een voorwaardelijke aanspraak op het vermogen van de vennootschap bij een vereffening ervan (downside potential). Aandeelhouders zijn de ‘hekkensluiters’, degenen die als laatste een uitkering krijgen in het geval alle vorderingen van de schuldeisers (en de vereffeningskosten) zijn voldaan.3 Strikt genomen maken aandeelhouders geen onderdeel uit van de vereffening van het vermogen van de vennootschap. Het vermogen wordt vereffend ten behoeve van de schuldeisers. Enkel het eventuele overschot na vereffening komt toe aan aandeelhouders, zo getuige artikel 2:23b BW: “De vereffenaar draagt hetgeen na de voldoening der schuldeisers van het vermogen van de ontbonden rechtspersoon is overgebleven, in verhouding tot ieders recht over aan hen die krachtens de statuten daartoe zijn gerechtigd, of anders aan de leden of aandeelhouders.”4 Een positief liquidatiesaldo is na afloop van een faillissement niet waarschijnlijk. Er resteert doorgaans niet voldoende voor de schuldeisers. Het risico dat een aandeelhouder loopt, kan echter nooit verder strekken dan het bedrag dat hij op zijn aandelen behoort te storten, afgezien van eventuele extra statutaire verplichtingen tot verschaffing van additioneel kapitaal.5

Vanwege deze voorwaardelijke aanspraak op het vermogen van de vennootschap kan een aandeelhouder worden gezien als een residual claimant.6 Aangezien aandeelhouders dusdanig afhankelijk zijn van het succes van de vennootschap wordt ook wel door (rechts)economen betoogd dat aandeelhouders daarom zeggenschapsrechten binnen de vennootschap toekomen.7 Aandeelhouders zouden de juiste (economische) prikkels hebben het bestuur in het belang van de vennootschap te laten handelen.8 Zij zijn gericht op het maximaliseren van het vermogen van de vennootschap.9 Oosterhoff verwoordt het als volgt:

Wanneer de vennootschap insolvent raakt, is van de juiste (economische) prikkels van aandeelhouders die samenvallen met het belang van de vennootschap, doorgaans geen sprake meer. Aandeelhouders ontvangen na afloop van een faillissement in de meeste gevallen niets. Er wordt ook wel gezegd dat dan de residual claim van de aandeelhouders naar de schuldeisers verplaatst.11 Schuldeisers zijn het meest gebaat bij een zo hoog mogelijke opbrengst in faillissement zodat hun vorderingen worden voldaan. In de volgende hoofdstukken zal blijken dat bij een preventieve herstructurering in Nederland, Engeland en Duitsland een rechtseconomische benadering vaak prevaleert. Het zijn de in the money schuldeisers die de zeggenschap hebben ten aanzien van de preventieve herstructurering. Zij zijn dan de residual claimants met zeggenschap. Er kan voorbijgegaan worden aan de (tegen)stem van out of the money aandeelhouders (en schuldeisers).

Overigens bestaat in de Nederlandse literatuur onenigheid over de vraag of aandeelhouders ook schuldeisers zijn. Dortmond verwoordt het kapitaalbegrip als volgt: “Het kapitaal is weliswaar geen verbintenis van de vennootschap in de gebruikelijke betekenis, het is daarom niet minder schuld” en het is een “onlosbare vennootschappelijke schuld.”12 Hiermee bedoelt hij dat het aandelenkapitaal tot aan een vereffening onverdeeld blijft en pas daarna aan aandeelhouders kan worden uitgekeerd, in het geval er nog vermogen resteert. Men spreekt daarom ook wel van de aandeelhouder als postconcurrente of achtergestelde schuldeiser.13 Het is mijns inziens beter te spreken van risicodragend vermogen of kapitaal, dan van een schuld.14 Juist vanwege het feit dat aan aandelen waarderisico’s verbonden zijn en aandeelhouders slechts een voorwaardelijke aanspraak hebben op het vermogen van de vennootschap, zijn aandeelhouders niet te beschouwen als schuldeisers.15 Een aandeelhouder heeft slechts een voorwaardelijke aanspraak op het vermogen van de vennootschap. Ook bij een preventief herstructureringsakkoord komt het onderscheid tussen aandeelhouders en schuldeisers naar voren. Schuldeisers en aandeelhouders stemmen in aparte klassen over een preventief herstructureringsakkoord zowel in Nederland, Engeland als Duitsland. Een aandeelhouder kan in zijn hoedanigheid als aandeelhouder niet in een stemklasse met achtergestelde schuldeisers worden geplaatst.16