13.2.2.2 Certificaten van volledig of meerderheidspakket aandelen

Certificering werd niet aanvaard als waardedrukkende factor door hof ’s-Hertogenbosch in zijn uitspraak van 27 juni 19752. De casus betrof een erflaatster, tot wier nalatenschap de onverdeelde helft van 70 niet-royeerbare certificaten van aandelen behoorden (de erflaatster was in gemeenschap van goederen gehuwd). Dit (totale) belang vormde 50% van het totaal aantal uitgegeven certificaten. De overige 50% van de certificaten waren in handen van een derde. Het bestuur van de STAK bestond uit één persoon benoemd door de echtgenoot van erflater, één persoon benoemd door de derde en een derde bestuurder benoemd door de eerste twee. De erfgenamen betoogden dat de geldswaarde3 van de certificaten gesteld moest worden op de waarde die deze voor een willekeurige derde zouden hebben, rekening houdend met de omstandigheid dat het pakket onvoldoende groot was om deze derde zeggenschap in de STAK of de BV, wier aandelen gecertificeerd waren, te verschaffen.4

Het hof overweegt echter dat de certificering in het leven is geroepen voor de bescherming van de belangen van de certificaathouders, alsmede van die van alle overige bij de BV betrokken personen, en met oog op een doeltreffend bestuur van de BV. De belangen van de certificaathouders zijn aldus volledig gewaarborgd en doeltreffend bestuur van de BV zal ook steeds mogelijk zijn, omdat de STAK één onafhankelijke bestuurder heeft, zodat besluitvorming mogelijk blijft, ook bij onenigheid tussen de twee certificaathouders(families). Onder deze omstandigheden kan de certificering naar de mening van het hof niet worden aangemerkt als waardeverlagende factor.

Ook het arrest van de Hoge Raad van 19 mei 19765 betreft een geval waarin geen waardedrukkend effect van certificering werd aanvaard. Het betrof een waardering voor het successierecht, naar de op dat moment geldende maatstaf geldswaarde, van een pakket certificaten van aandelen in een BV. De certificaten vertegenwoordigden in totaal 60% van de aandelen en deze werden verkregen door de vijf kinderen van de erflater voor gelijke delen. De kinderen hadden overigens ieder reeds een belang van 8% per persoon, oftewel alle certificaten waren binnen de familie. Het doel van de certificering was (mede) het waarborgen van een doeltreffend bestuur na het overlijden van de erflaatster. Dit bestuur bestond tijdens haar leven uit uitsluitend de erflaatster en daarna uit drie persoon: één benoemd door en uit de directie van de vennootschap, één benoemd door en uit de vergadering van certificaathouders en de derde (die onder andere geen certificaathouder mocht zijn) benoemd door de eerste twee bestuurders gezamenlijk.

Het hof overweegt aangaande de waarde van de certificaten onder meer dat een belang van 60% van de certificaten de houder hiervan tot de overheersende kapitaalverschaffer maakt, hetgeen hem materieel een plaats in het STAK-bestuur garandeert, en dat niet wel denkbaar is dat het STAK-bestuur zijn positie als belangrijkste kapitaalverschaffer niet zou willen erkennen en niet zou willen ingaan op zijn redelijke verlangens. Voorts overweegt het hof dat van de certificering van aandelen behoudens in uitzonderingsgevallen in de praktijk geen waardeverminderende invloed uitgaat, omdat deze niet wordt ondernomen om de positie van de kapitaalverschaffer(s) te verzwakken. De Hoge Raad heeft niet inhoudelijk geoordeeld over deze punten, maar het oordeel van het hof in stand gelaten, omdat dit feitelijk en niet onbegrijpelijk zou zijn.

De aan de uitspraak van het hof ten grondslag liggende feitelijke veronderstellingen lijken mij, in elk geval thans, voor discussie vatbaar. Daarnaast valt op dat het 60%-pakket als geheel wordt gewaardeerd, terwijl sprake is van vijf verkrijgers, dus een uiteenvallen van het pakket in vijf delen die geen overwegende invloed met zich brengen.6

In de hofuitspraak die ten grondslag ligt aan HR 18 september 1991, ECLI:NL:HR:1991:BH8298, BNB 1992/108, met betrekking tot de vermogensbelasting oordeelde hof Amsterdam over de waardering van certificaten van een als een meerderheidspakket7 aandelen. Het hof overweegt dat certificaten, ook wat betreft de waarde, in de regel met de onderliggende aandelen kunnen worden vereenzelvigd. Hierop geldt slechts een uitzondering indien het totaal van de in het aandeel belichaamde rechten zodanig beperkt is door de certificering, dat de waarde van het certificaat in betekenende mate lager is dan die van het onderliggende aandeel.8 De Hoge Raad heeft zich over dit aspect niet hoeven uit te spreken. Hoogendoom uit in zijn noot onder het arrest in BNB, mijns inziens terecht, kritiek op deze vereenzelviging certificering bij meerderheidspakketten aandelen.9

In een recentere uitspraak oordeelde rechtbank Leeuwarden10 over een casus waarin een pakket certificaten van aandelen vererfde. De vennootschap wier aandelen gecertificeerd waren, dreef via een dochtermaatschappij een onderneming. De certificaten van de erflater vertegenwoordigden 66,67% van de aandelen, terwijl de certificaten van de overige aandelen in handen waren van zijn broer. Oorspronkelijk waren de erflater en de broer samen bestuurder van de STAK geweest. Kort na het overlijden van de erflater vond evenwel een statutenwijziging van de STAK plaats; hierna was de broer enig bestuurder, met zijn echtgenote als opvolgende bestuurder. De relatie tussen de belanghebbende, zoon van de erflater, en zijn oom was slecht. Het geschil betrof de waardering van de aandelen voor het successierecht, waarbij belanghebbende betoogde dat hierbij rekening gehouden moest worden met de omstandigheid dat (i) hij als certificaathouder geen zeggenschap had, (ii) zijn oom als STAK-bestuurder geen informatie verschafte aan de certificaathouders en (iii) geen dividend werd uitgekeerd.

De rechtbank is van oordeel dat de waarde in het economische verkeer van de certificaten in hoge mate afhankelijk is van de voorwaarden waaronder certificering heeft plaatsgevonden. In casu is aan de certificaten geen lidmaatschap van het bestuur van de STAK verbonden, noch gaven de certificaten op grond van de ten tijde van het overlijden geldende statuten enige zeggenschap in de STAK of de BV. Een potentiële gegadigde voor de certificaten zal deze daarom vooral zien als een belegging.