13.2.2.7 Ontbreken doorstootverplichting

Het is niet ongebruikelijk, zeker bij certificaten van aandelen,1 om in de administratievoorwaarden te bepalen dat de STAK inkomsten die zij ontvangt uit het gecertificeerde vermogen (nagenoeg) direct dient door uit te keren aan de certificaathouders, een zogenoemde doorstootverplichting. Het is evenwel niet noodzakelijk om deze overeen te komen.2 De vraag is dan of het ontbreken van een dergelijke verplichting voor de STAK gevolgen heeft voor de waarde van de certificaten.

Op dit punt kan een vergelijking gemaakt worden met aandelen in bijvoorbeeld een familievennootschap waarop geen dividenden worden uitgekeerd. Van den Dool en Van der Hoeven merken hierover op dat, uitgaande van waardering op basis van het rendement (de rendementswaarde) men strikt genomen op een waardering van nihil zou uitkomen. Huns inziens hebben ook aandelen waarop geen dividend wordt uitgekeerd toch wel enige waarde. De waardering kan dan plaatsvinden door enig gewicht toe te kennen aan de waarde van de onderneming van de vennootschap en de mogelijkheid om de aandelen op enig moment te vervreemden aan een medeaandeelhouder.3 Bij certificaten zonder doorstootverplichting zou een vergelijkbare benadering gevolgd kunnen worden, met dien verstande dat denkbaar is dat bijvoorbeeld vervreemding aan een medecertificaathouder geen reële optie is. Dit geldt naar mijn mening zowel voor een minderheidspakket certificaten (de situatie waarvan Van den Dool en Van der Hoeven bij aandelen uitgaan) als voor een meerderheidspakket, aannemend dat aan het laatste pakket qua mate van zeggenschap met een minderheidspakket op één lijn te stellen is.