5.5.7.4 Als minderheid

Is vereist dat degene die optreedt zich als minderheid in een groter geheel bevindt? Bij de certificaathouder in het voorbeeld in § 5.5.6 is daarvan sprake wat de certificaathouder zelf betreft. Wordt de kwalificatie toegepast op het administratiekantoor dat het stemrecht uitoefent dan is daarvan geen sprake. Het administratiekantoor zal vaak zelfs de enige aandeelhouder zijn. Zij treedt dan dus niet op als minderheid. Anders is dat wanneer er een differentiatie wordt aangebracht op het niveau van de certificaten van de aandelen die het administratiekantoor houdt. Staat de individuele certificaathouder centraal dan kan in het voorbeeld wel gesproken van minderheid; staat de aandeelhouder centraal dan is er bij certificering geen sprake van een minderheid. Het onderscheid is van belang voor het bepalen van de positie van de certificaathouder. De uittreedregeling staat open voor de certificaathouders ex artikel 118a. Zij kunnen in de algemene vergadering stemmen en aldus kan worden vastgesteld of zij behoren tot een minderheid. Ten aanzien van certificaathouders die geen vergaderrechten hebben is veel moeilijker vast te stellen of zij tot een minderheid behoren. Zij hoeven — vanuit de vennootschap bezien — niet eens bekend te zijn.

In een aantal gevallen die ik hiervoor schetste is van optreden 'als minderheid' evenmin sprake. In het gegeven voorbeeld van de certificaathouder ex artikel 118a die niet (langer) de stemvolmacht heeft, bevinden degenen die tegen de fusie zijn zich niet per definitie als minderheid in het grotere geheel. Dat geldt ook voor een ruime regeling waarin de houders van de stemrechtloze aandelen die een beroep op de uittreedregeling zouden kunnen doen meer dan de helft van het kapitaal verschaffen.1 Enkel door het ontberen van het stemrecht worden zij geconfronteerd met een door hen niet gewenste fusie. Bij stemrechtbeperking kan een gelijke situatie zich voordoen. De houder van de meerderheid van de aandelen kan overstemd worden door een aantal minderheidsaandeelhouders die weliswaar meer stemmen hebben maar minder aandelen. Een vergaande restrictieve werking als gevolg van de in de Richtlijn GOF gebruikte woorden 'als minderheid' heeft dan ook direct gevolgen voor die situaties. Dat zou betekenen dat wanneer houders van stemrechtloze aandelen zich kunnen beroepen op de uittreedregeling, zij dat alleen kunnen doen als de aandeelhouders die tegen de fusie zijn (maar niet kunnen stemmen) de minderheid vormen in het totaal.

Bij stemrechtbeperking zou dat betekenen dat de aandeelhouder die na de fusie krachtens de ruilverhouding de meeste aandelen krijgt tegen zijn wil met de fusie geconfronteerd wordt en geen beroep kan doen op de uittreedregeling. Bij de artikel 118a-certificaathouders zou dat kunnen leiden tot de conclusie dat de bescherming alleen zou gelden als de minderheid van de certificaathouders tegen de fusie zou zijn. Een zo strikte uitleg zou leiden tot een bijzondere vorm van willekeur. Houders van stemrechtloze aandelen en artikel 118a-certificaathouders zouden beschermd worden zolang er maar niet teveel lotgenoten ook tegen de fusie zijn. In het voorbeeld van de stemrechtloze aandelen verliezen houders van stemrechtloze aandelen collectief hun bescherming ex artikel 333h als een bepaald percentage wordt overschreden terwijl dat onverlet laat dat de fusie doorgaat. Bij de artikel 118a certificaathouders is dat niet anders. Beiden worden beschermd tot het moment dat de 50% grens in het totaal wordt overschreden. Dat lijkt mij niet de bedoeling. Anderzijds moet geconcludeerd worden dat het fenomeen stemrechtloze aandelen voor Nederland dan wel nieuw zal zijn na invoering van de flex-BV, voor andere landen is dat niet altijd zo.2 Bij de totstandkoming van de Richtlijn GOF is daar wellicht rekening mee gehouden.

Willekeur dient niet een gevolg te zijn van een beschermingsregeling. 'Als minderheid ' moet worden uitgelegd dat uitgangspunt is dat de fusie doorgang vindt, maar dat degene die invloed heeft op het besluit bescherming geniet als hij tegen de fusie is en dat ook heeft laten blijken. Stemt de meerderheid tegen dan is er geen fusie. Stemt een aandeelhouder met de meerderheid voor dan wordt hij niet beschermd. Voorkomen wordt dat een aandeelhouder voor de fusie stemt, de fusie doorgang laat vinden en vervolgens toch van het uittreedrecht gebruik maakt.