2.7.4 Distributie van beleggingsinstellingen en het verlenen van beleggingsdiensten

Niet alleen vereisten die worden gesteld aan de icbe of zijn beheerder zijn van belang voor de bescherming van deelnemers maar ook de vereisten die worden gesteld aan de distributie van deelnemingsrechten. Een van de taken die een beheerder mag verrichten is het ‘verhandelen’ van deelnemingsrechten. In de Icbe-Richtlijn zijn er slechts enkele specifieke verplichtingen opgenomen ten aanzien van deze activiteit. Zo dient er een register van deelnemers bijgehouden te worden.1 De overige verplichtingen hebben betrekking op het verstrekken van informatie. Aan elke participant dient geruime tijd voor de voorgenomen inschrijving in een deelnemingsrecht een document met daarin essentiële beleggersinformatie te worden verstrekt.2 Uiteraard dienen ook een prospectus en een jaarverslag opgesteld te worden en dienen deze op verzoek kosteloos te worden verstrekt aan een participant.3 Deelnemingsrechten mogen tot slot alleen worden uitgegeven als de netto-uitgifteprijs wordt gestort in het vermogen van de icbe.4 Voor het overige kent de icbe-regelgeving geen distributieverplichtingen.

Distributie van deelnemingsrechten vindt frequent door derde partijen plaats.5 In de Europese Unie nemen (bank)beleggingsondernemingen een belangrijk deel van de distributie van deelnemingsrechten voor hun rekening. Een deelnemingsrecht in een icbe kwalificeert als financieel instrument.6 Als een belegger een order in een financieel instrument inlegt bij een beleggingsonderneming, is er sprake van de beleggingsdienst ‘het uitvoeren van orders voor rekening van cliënten’.7 Het kan ook zo zijn dat de beleggingsonderneming adviseert over een deelnemingsrecht of zelf de beleggingsportefeuille van de belegger samenstelt en hierbij een deelnemingsrecht in de portefeuille opneemt. In die gevallen is er sprake van het verlenen van de beleggingsdienst beleggingsadvies respectievelijk portefeuillebeheer.8 De distributie van een deelnemingsrecht valt in veel gevallen dus onder de definitie van het verlenen van een beleggingsdienst. Vaak zijn de verplichtingen uit MiFID II in dat geval van toepassing.

Beheerders van icbe’s zijn uitgezonderd van de toepassing van MiFID II.9 Deze uitzondering moet volgens de preambule zo worden begrepen dat MiFID II niet van toepassing is voor zover beheerders onderworpen zijn aan specifieke regelgeving die direct op hun werkzaamheden is toegespitst.10 Dit betekent dat de regelgeving niet van toepassing is op de taken die verband houden met het collectieve beheer van een beleggingsinstelling. Op deze taken is de Icbe-Richtlijn immers van toepassing. Beheerders mogen echter eveneens enkele beleggingsdiensten verlenen, waaronder individueel portefeuillebeheer en beleggingsadvies.11 De bepalingen uit MiFID II kunnen wel op deze activiteiten van toepassing worden ver- klaard.12 Gegeven de beperkte relevantie voor de onderzoeksvragen volsta ik hier met een verwijzing naar nadere literatuur over deze verplichtingen.13 Veel relevanter zijn de verplichtingen die betrekking hebben op de distributie van deelnemingsrechten. Deze verplichtingen hebben soms indirect impact op beheerders.

Als een onder MiFID II gereguleerde entiteit middels het verlenen van een beleggingsdienst een deelnemingsrecht distribueert, zijn de verplichtingen uit MIFID II van toepassing op deze distributie. Deze verplichtingen hebben voornamelijk betrekking op (kosten)transparantie en product governance. Een beleggingsonderneming zal potentiële deelnemers vooraf moeten informeren over alle verwachte kosten en achteraf over de in rekening gebrachte kosten.14 Dit leidt tot een uitvoeriger en afwijkend kostenbeeld dan wat de deelnemer op grond van de Icbe-Richtlijn moet ontvangen. Zo dienen de transactiekosten gemaakt door de icbe wel gerapporteerd te worden door de beleggingsonderneming op grond van MiFID II, maar niet door de beheerder op grond van de Icbe-Richtlijn.15 Om deze informatie te ontvangen zullen beleggingsondernemingen zich tot de icbe of beheerder dienen te wenden.16 Als de icbe onder de definitie van gestructureerde icbe valt, zal de beleggingsonderneming ook de zogenoemde passendheidstoets moeten afnemen.17 Hiermee toetst een beleggingsonderneming of de dienstverlening passend is gezien de kennis en ervaring van de belegger.

MIFID II stelt ook eisen aan product governance.18 Beheerders zijn in het kader van hun collectieve beheertaken niet gebonden aan deze regels.19 In de regelgeving wordt onderscheid gemaakt tussen beleggingsondernemingen die financiële instrumenten distribueren (de zogenoemde distributeurs) en beleggingsondernemingen die financiële instrumenten vervaardigen (de zogenoemde producenten). Beheerders classificeren in het kader van hun collectieve beheertaak als geen van beide.20 Beleggings- ondernemingen die deelnemingsrechten distribueren, zullen wel aan de product-governance-vereisten moeten voldoen. Ze moeten ervoor zorgen dat de financiële instrumenten die ze distribueren of aanbevelen overeenstemmen met de behoeften, kenmerken en doelstellingen van de doelgroep van het financiële instrument.21 Een financieel instrument behoeft in dat kader een doelgroepomschrijving. In beginsel rust de verplichting om een dergelijke omschrijving op te stellen op beleggingsondernemingen. Het is echter gemeengoed dat beheerders zelf een doelgroepomschrijving opstellen ten aanzien van de deelnemingsrechten van de door hen beheerde icbe’s.22 Beleggingsondernemingen dienen zelf een doelgroep op te stel- len die de karakteristieken van hun klantenbestand in ogenschouw neemt.23 Ze mogen zich hierbij baseren op de doelgroep die is opgesteld door de beheerder en mogen niet afwijken van de fundamentele uitgangspunten.24 Deze verdeling van werkzaamheden is niet onlogisch aangezien beheerders goed op de hoogte zijn van de karakteristieken van de door hen beheerde icbe’s. In de praktijk is het opstellen van een dergelijke doelgroep vaak een voorwaarde van beleggingsondernemingen voor zij tot distributie van deelnemingsrechten van icbe’s overgaan. Ook beheerders hebben een belang bij het zelf opstellen van de doelgroep. Zij willen voorkomen dat er verschillen ontstaan in de doelgroepomschrijving tussen distributeurs.

Deelnemingsrechten kunnen echter ook op andere wijzen worden gedistribueerd. Zo kunnen deelnemingsrechten onderdeel zijn van een verzekeringsproduct. In dat geval is de IDD van toepassing op de distributie.25 IDD kent vergelijkbare productontwikkelingsvereisten en transparantievereisten als MiFID II.26

Op 1 januari 2018 is de PRIIPS-Verordening27 in werking getreden. Op basis van deze verordening dienen PRIIP-ontwikkelaars eveneens een document met essentiële informatie op te stellen. Inhoudelijk wijkt het verplicht op te stellen document echter af van het document dat op basis van de Icbe-regelgeving opgesteld dient te worden. Met een PRIIP wordt onder andere gedoeld op een verpakt retailbeleggingsproduct, ‘waarbij het aan de retailbelegger te betalen bedrag onderhevig is aan schommelingen ten gevolge van de blootstelling aan referentiewaarden of aan de prestaties van een of meer activa die niet direct door de retailbelegger zijn aangekocht’.28 Hier vallen icbe’s onder. Beheerders van icbe’s, icbe’s zelf en distributeurs van icbe’s waren initieel vrijgesteld van deze verplichting tot 31 december 2019 en deze vrijstelling is inmiddels met twee jaar verlengd.29 Wel kunnen delen van deze Verordening al voor 2022 relevant zijn, zoals de berekeningswijze van de transactiekosten30 of als een icbe door een derde partij wordt verpakt tot een ander product waarvoor het uitstel niet geldt. Of een icbe te maken krijgt met dergelijke verplichtingen hangt af van de distributiewijze.

Tot slot zijn ook vereisten vanuit de vierde antiwitwasRichtlijn van toepassing. Gegeven de beperkte relevantie voor dit onderzoek ga ik hier niet verder op in.31