0.1.1 Belang en actualiteit van het onderzoek

Beleggers in Europese beursvennootschappen proberen steeds vaker schade te verhalen die zij hebben geleden doordat zij direct of indirect zijn afgegaan op (beweerdelijk) misleidende informatie. Een bekend en recent voorbeeld zijn de aansprakelijkheidsclaims die aandeelhouders in Wirecard AG hebben ingesteld tegen onder meer de bestuurders en commissarissen van Wirecard en de accountant van Wirecard, EY, voor hun vermeende betrokkenheid bij de omvangrijke boekhoudfraude die in juni 2020 naar buiten kwam. Een bekend en relatief recent voorbeeld van Nederlandse bodem zijn de verschillende aansprakelijkheidsprocedures die aandeelhouders in Fortis hebben ingesteld tegen onder meer de vennootschap en haar voormalige bestuurders, omdat Fortis in de periode september 2007 tot oktober 2008 (beweerdelijk) misleidende mededelingen heeft gedaan over onder meer haar blootstelling aan bepaalde subprime-risico’s en de solvabiliteits- en liquiditeitspositie ten tijde van de integratie van ABN AMRO in 2008.1 Minder recente voorbeelden, maar zeker niet minder bekend, zijn de procedure die aandeelhouders in World Online hebben ingesteld tegen onder meer de vennootschap en de begeleidende banken, vanwege de misleidende mededelingen die de vennootschap en de banken hadden gedaan in het kader van de beursgang van World Online,2 de procedure die aandeelhouders in Koninklijke Ahold tegen onder meer de vennootschap hebben ingesteld vanwege grootscheepse fraude bij haar Amerikaanse dochter US Foodservices, waardoor de winstcijfers te gunstig waren voorgesteld en vanwege het (beweerdelijk) ten onrechte consolideren van bepaalde deelnemingen waarover Ahold in werkelijkheid geen controle had,3 en de procedure die aandeelhouders in Koninklijke Shell tegen de vennoot schap hebben ingesteld, vanwege het te gunstig voorstellen van haar oliereserves.4 Informatie waarmee de werkelijkheid mooier wordt voorgesteld dan zij is, leidt tot kunstmatig hoge koersen van effecten. Als de werkelijkheid naar buiten komt, leidt dit tot scherpe koersdalingen. De beleggers die beleggingsbeslissingen hebben genomen op basis van de misleidende informatie, lijden daardoor schade. Aangezien beursvennootschappen honderdduizenden tot wel miljoenen aandeelhouders en houders van andere effecten hebben, leidt misleidende informatie tot schade bij grote groepen beleggers. In dat geval wordt ook wel gesproken van ‘massaschade’.

Een van de meeste complexe, maar daarmee zeker niet minst interessante, vragen die speelt in een door gedupeerde c.q. teleurstelde beleggers ingestelde aansprakelijkheidsprocedure wegens misleiding van het beleggende publiek, is die van het rechtens vereiste causaal verband tussen de (beweerdelijk) misleidende informatie en de ingetreden koersschade. De eerste gedachte die opkomt, is waarschijnlijk dat het aan de eisende beleggers is om aan te tonen dat zij tot aankoop van de effecten zijn overgegaan in vertrouwen op de mededelingen die – achteraf bezien – misleidend bleken te zijn. Voor individuele beleggers is dit bewijs moeilijk te leveren. Dit leidt tot een handhavingsleemte en draagt niet bij aan een wenselijke gedragsnormering van beursvennootschappen en haar functionarissen. Veel beleggers zijn bovendien niet rechtstreeks afgegaan op de misleidende mededelingen, maar op afgeleide informatie in analistenrapporten of de financiële media of op informatie van adviseurs. Is dat voldoende om het rechtens vereiste causaal verband aan te nemen? Tot slot zijn veel beleggers helemaal niet – hetzij direct, hetzij indirect – op de misleidende informatie afgegaan. Zij worden echter wel geconfronteerd met een koersdaling die niet zou zijn ingetreden als de misleiding niet zou hebben plaatsgevonden. Op welke wijze moet het causaal verband in deze gevallen worden geconstrueerd en aangetoond? Het afwijzen van aansprakelijkheid in deze gevallen maakt schade door misleidende mededelingen de facto onverhaalbaar en sanctionering van onwenselijk gedrag illusoir. In al deze gevallen speelt bovendien de vraag hoe praktisch moet worden omgegaan met het bewijs van causaal verband als grote groepen aandeelhouders massaschade proberen te verhalen. Het verlangen van individuele bewijsvoering in honderdduizenden zaken is een onbegaanbare weg. Deze dilemma’s spelen op dit moment in lopende juridische procedures en zullen in de toekomst naar verwachting in toenemende mate spelen.